大亚圣象：木地板龙头，中长期成长空间仍大

要点：1、本期我们将地板、人造板行业领先企业大亚圣象纳入我们的研究范围。公司起家于包装业务，自2015年以来陆续剥离了旗下亏损的制造业资产（包括铝业、烟草包装、滤嘴、聚丙烯丝束、轮毂等），此后发展聚焦盈利能力较强的地板、人造板两大主业。在剥离其他业务过程中，公司营收规模一度下滑，但盈利能力却持续提升，综合毛利率由2015年的28.98%逐渐上升至2018年前3季度的35.9%。同时，圣象过去以性价比为主打的强化复合地板占比开始缩减（约为65%），更高毛利率的实木复合、三层复合地板的份额逐渐上升，所以即便面临原材料价格上涨的压力，但市场预计未来公司盈利能力仍有望保持稳中有升。
    2、股权梳理完成，利好中长期发展。2015年公司实际控制人陈兴康因意外逝世，此后实际控制人变为戴品哎、陈建军、陈巧玲、陈晓龙四人，分别持有股份比例为11.31%、2.26%、2.26%、2.26%。近些年市场也不断爆出公司管理层内讧的新闻，2018年10月公司公告戴品哎女士将其持有的意博瑞特31.525%股权、卓睿投资54.5%股权转让给陈建军先生，本次股权转让完成后，陈建军持有大亚科技集团股份超过50%，实际控制人和控股股东均未发生变化，但陈建军在集团话语权大幅增强，或有利于公司中长期平稳发展。
    3、地产调控压力显现，业绩增速逐季放缓。2018年前3季度公司实现营收51.1亿元，同比增长5.83%；实现扣非后净利润4.34亿元，同比增长22.22%。其中，1、2、3季度营收同比分别增长11.07%、4.07%和3.89%；单季扣非后净利润同比分别增长47.45%、25.47%和16.49%。业绩增速呈逐季放缓趋势，预计主要是受房地产调控的影响，行业景气度持续下行。同期的净利润增速明显高于营收增速，主要是公司综合毛利率稳中有升（前3季度为35.9%，同比增长0.11个百分点），三项费用控制良好（24.46%，同比下降0.47个百分点）。
    4、地板行业集中度有望提升，消费升级带动盈利能力增长。由于技术要求不高，国内地板行业市场一直较为分散。目前我国从事强化复合和实木复合地板生产的企业高达1200家，在行业供大于求的背景下，市场竞争日趋激烈。未来受房地产调控的影响，行业景气度下降，部分生存艰难的中小企业或逐渐退出市场，市场份额有望将向龙头企业集中。目前大亚圣象作为国内最大的地板制造商，2017年地板销量为4496万平米，占地板总销量的10.8%，第二名大自然销量占比为8.4%，德尔未来、菲林格尔等企业均在2%左右。除了市场份额提升外，未来公司地板
业务的增长点或将集中在产品结构优化和精装修带动的工程业务增长。其中，随着地板购买者的
消费升级，实木复合地板受欢迎程度开始提高，所以近几年圣象重点推广较高毛利的实木复合
地板，使得圣象地板的单价由2012年的83.29元/平米升至2017年的109.69元/平米，是公司盈
利能力提升的重要原因。
    精装修方面，在政策和利益的驱动下，房企逐渐用成品房项目取代毛坯房项目，目前以万
科、恒大为首的一批龙头地产开发商的房屋全装修比例已经达到100%，而保利、绿城、中海等
二线龙头的全装修比例也在持续提升。根据公司公告的调研信息，圣象地板2017年2B端的销量
已经达到860万平方米，较2016年同期大幅提升40%。同时，公司已与万科、保利、中海等60多
家地产商建立战略合作关系，2018年合作客户数有望达到70家，工程业务的放量或继续推动公
司地板主业的增长。
    5、人造板集中度较低，环保政策将倒逼行业产能出清。相较于木地板，人造板的制造成本
较低，各地存在大量中小作坊。据统计2017年国内人造板生产企业有近10000家，规模以上的企
业仅达到4700家，行业内规模最大的大亚市占率仅1%不到。不过，随着环保以及甲醛标准的不
断提升，行业落后产能将逐渐被出清，利好大品牌企业的发展。目前人造板以胶合板、纤维板、
刨花板最为常用，其中，刨花板作为定制家居产品的主要基材，未来成长或值得期待。（2018-12-13）

公司及经营概况：成立于1999年， 同年上市，是国内人造板和地板行业龙头企业。旗下拥有“圣象”地板和“大亚”人造板,品牌价值分别达345.68亿元和108.36亿元。其中，“圣象”地板主要以强化木地板、三层实木地板、多层实木地板为主要产品；“大亚”人造板以中高密度纤维板和刨花板为主要产品。2018年上半年主要产品木地板和中高密度板的营收占比分别为74.39%和24.87%。员工：5220人；控股股东为大亚科技集团有限公司，持股45.78%；办公地址：江苏省丹阳市经济开发区齐梁路99号大亚工业园；电话：0511-86884499；传真：0511-86885000；网址：http://www.dareglobal.com.cn。