保税科技：持续快速成长的好股票

公司概况：
      保税科技是长江中下游最大的液化保税仓储企业，主营码头仓储和化工品贸易业务，截止2012年上半年，两项业务的营收占比分别是76.19%和8.98%。公司现有万吨级码头2座，千吨级码头1座，百吨级码头2座，年吞吐量可达300万吨。化工贸易方面，公司为控制风险，减少部分自营业务，转变为代理。控股股东张家港保税区金港资产经营有限公司持股30.00%。随着2011年11.65万立方米储罐的投产，公司储罐容量增至43.33万立方米，占张家港全部储罐容积20%以上。公司另有10万立方米储罐区正在建设，预计今年投产，届时总罐容可达43.33万立方米。若最新增发计划顺利完成，1#罐区成功改扩建后，可新增罐容5.1万立方米，未来总罐容将增至58.43万立方米。 

      公司第一大主营业务为仓储码头，乙二醇等化纤行业重要原料是其主要货种，2012年上半年该业务主营收入占比为76.19%，营业利润占比为87.31%。因近年PTA 价格波动较为剧烈，为降低运营风险，公司于去年将PAT贸易业务转为代理，至此，化工品贸易业务占据营收大半壁江山，利润贡献却不足5.5%的尴尬局面已成历史，至2012年上半年化工贸易收入占比已缩减至8.98%。

买入理由： 
      1、业绩成长靓丽。过去5年中，公司业绩成长的步伐迅猛稳健，在2007年时公司的营收和盈利分别为1.03亿元和0.15亿元，到2012年底两者分别达到3.72亿元和1.64亿元，营收和净利润每年的复合成长分别达到的29%和61%。2012年公司在收入同比略降4%至3.72亿的情况下，但在高增长和高毛利的仓储业务的驱动之下，净利润（扣除）同比增长34.23%至1.64亿元。业绩增长强劲，成长动能充沛。 

      从过去几年公司的经营数据看，2010年各项数据均与其他年份有较大区别，主要是2009年公司开始尝试性开展化工品PTA的商贸经营，当年取得了很好的成绩，2010年化工品贸易进一步发展，带动整体收入激增，但化工贸易毛利较低，拉低当年公司整体毛利率。2011年则因PTA贸易业务转为代理，收入回归正常。若剔除2010年业务结构变化因素，各项数据积极向好。市场普遍对公司业绩增长信心充足，预计未来3年公司业绩增长仍将保持15%以上增速。

      2、产能扩张马不停蹄，罐容储量增长迅速。2009年公司迈出产能扩张的步伐，当年新增罐容20.53%至22.78万立方米。随着2010年8.9万立方米以及2011年11.65万立方米扩建项目分别完成，公司罐容达到43.33万立方米，市场测算前者每年贡献收入和净利润分别约为4500万元、3000万元，后者则分别可达4500万元、2800万元。今年5月份公司10万立方米储罐项目投入运营，总罐容将达到53.33万立方米。公司产能扩张脚步还在继续，6月公司公告收购张家港保税区华泰沥青仓储有限公司及其3万立方米沥青储罐和20余亩尚未开发的土地，此项收购最终可形成6万方以上的罐容，2013年至少可投入3万方；8月公司公告启动 1#罐区改造投产后将会比现有罐区增加5万方，投产时间预计为2013年。若上述工程顺利实施，预计到2013年末公司罐容将达到61.33万方，较今年同比增长27.1%. 这些产能上的扩张为未来业绩的稳定增长提供了保障。 

      产能不断扩张助推仓储码头业务持续快速发展。2008年该业务收入突破1亿元大关，至2011年末，其收入已攀升至2.38亿元，年复合增长率达到30%。2012年上半年其收入达到1.32亿元，同比增长24%，继续维持高速增长趋势。后续伴随产能扩张，快速增长有望继续。 

      表二：产能扩张及仓储码头业务收入数据

      3、上游需求景气。公司是长江下游从事液体化工品保税仓储规模最大的企业之一，主要货种为乙二醇和二甘醇。全国15%的乙二醇及60%的二甘醇进口量都是经公司进入中国市场，我国由于乙二醇产量不足，进口额达70%左右，对外需求旺盛。公司位于张家港是液化品集散地，配套的扬子江化工园区交易量占全国散化市场的60%，上游需求旺盛。2012年5月公司第九灌区10万立方米储罐正式投产，在公司储罐容积大增的情况下，公司库容利用率仍维持高位（90%以上），也从侧面反映出上游需求的旺盛。 

      4、毛利率显著提高，具有一定抗周期性。2012年公司毛利率高达73.63%，同比大幅提升15.61个百分点，其分季毛利率分别为68.5%、70%、79.3%和75.55%，呈现逐季攀高趋势。2012年在宏观经济下滑情况下，公司毛利率却逆势大幅增长，主要原因是受经济下滑影响，化工品周转率下滑导致了码头装卸、进出罐等变动成本下降，但因为储罐基本装满，因此对收入影响不大，故2012年在收入基本不变的情况下，公司营业成本同比大降40%，此种现象也体现出公司毛利率变化有一定的逆周期性。公司这种特殊的盈利模式也就意味着公司在宏观经济不景气时，具有比其他其他更强的盈利能力和抗风险性。 

      5、跨区域扩张将为公司的远期业绩增长提供动力。一方面因目前张家港保税区沿岸码头资源已基本开发完毕，再者港区相对规模较小的仓储企业被收购意愿不强，公司未来在张家港保税区扩张的空间逐渐变小，远期势必影响公司发展。为此，跨区域扩张成为必然之举，公司对此已在展开规划。 

      6、估值较为合理。受2012年公司净利润连续三个季度持续环同比上升，创近3年新高，以及高派送的利好推动，保税科技今年年初一度十连阳，从低于合理估值买入价的11元快速攀升至目前较为合理的17元上下。以最新股价16.1元计算，公司目前PE为22倍，处于历史低位水平，远低于35倍的过往中位水平。 

      7、保税科技在君亮估值系统中被归为成长股，成长动能为1和安全性排名为2号，是成长性最好，稳定性和预测性较强的公司。公司目前股价处于君亮估值JW4点股价图谱的B点位置，即合理估值买入区。更详细信息，请参见《股票估值500•个股报告》中最新一期的保税科技个股报告。 

谨记风险： 
      1、费用增加，吞噬一定利润。 
      2、化纤行业景气度下滑或国内乙二醇产能释放致需求下滑。 
      3、新建、扩建储罐项目进展可能不及预期。 
      4、跨区域扩张进程缓慢。

风格归属： 
      小盘股（全流通股，总股本2.14亿股，总市值38.2亿元） 
      积极成长股

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