三棵树：发力拓展B端涂漆业务，业绩持续高速增长

评述：
    1、发力拓展B端涂漆业务，业绩持续高速增长。在房地产行业快速发展时期，公司通过扩大产能和拓展工程（B端）墙面涂漆业务，推动业绩持续快速增长。2015-2018年公司工程墙面涂漆业务年复合增长44%，同期公司营收和扣非后净利润年复合增速分别为33%和29%。受益于产能释放，产品销量保持高增长，2019年1-9月公司工程墙面涂漆和家装墙面涂漆销量分别同比增加67%、43%至36.4万吨、9.62万吨，加上年初公司收购的大禹防水销售防水卷材1489万平方米（收入2.5亿元），2019年前三季度公司实现营收38.4亿元和扣非后净利润2.31亿元，分别同比增长67%和112.9%，其中第3季度实现营收16.4亿元和扣非后净利润1.49亿元，分别同比增长68.2%和118.2%，公司业绩持续高速增长，净利润增速高于营收增速的主要原因是：a）费用管控良好，期内管理费用率同比下降2.13个百分点至7.84%（第3季度管理费用率同比下降5.2个百分点至6.81%）；b）政府补助增加，前三季度公司其他收益4401.7万元，同比增长102.3%。 
    2、竣工面积回暖+存量房翻修，建筑涂料需求可观。公司涂料主要为建筑涂料，应用于墙体、地板和家具等领域，属于房地产后周期产品，与地产景气高度相关。新房市场方面，2016年-2019年上半年我国房地产新开工面积和竣工面积增速持续正负背离，随着各大房企加快推盘和项目结算，2019年8月地产竣工面积恢复正增长（+2.8%），未来或继续好转，带动涂料需求增长。存量房市场方面，2004-2018年国内房屋累计竣工面积超过444亿平方米，是2018年竣工面积的11倍，假设每10年是一个翻修周期，2004-2009年全国房屋面积将近106亿平方米，以10%的重装修需求计算，则需要132万吨涂料，为2018年建筑涂料产量的20%，同时，美国的建筑涂料需求有70%来自于重涂（翻新、二手房等），2018年我国建筑涂料市场重涂需求占比仅为36%，未来随着高竣工时段（2014-2018年年均房屋竣工面积在41亿平方米以上，约是2009年竣工面积的2倍），存量市场对涂料的需求占比将逐渐提升。
    3、全国涂料生产集中度低，市场份额提升可期。数据显示，2018年我国规模以上涂料企业总产量为1760万吨，同比增长5.9%，实现销售收入3268亿元，同比增长5%，其中，建筑涂料规模以上企业总产量659万吨，实现收入1138.2亿元。《涂界》杂志数据显示，2018年国内墙面涂料前四大企业共实现营收207亿元，市场占有率为31%，其中立邦（日本）、
多乐士（荷兰）、三棵树和亚邦创能市场份额分别为18%、8%、4%和2%。相比美国2017
年建筑涂料需求304万吨，销售规模109亿美元，市场前五大龙头市场份额高达88%，我
国建筑涂料市场仍较为分散，企业规模偏小。公司作为国内涂料龙头，未来的市场份额
提升空间颇大。目前公司在福建、天津、河南和四川建有四大生产基地，2019年新增涂
料产能33万吨，涂料总产能接近80万吨，根据规划，公司四川邛崃、福建莆田秀屿生产
基地将于2020年建成完工，共投放涂料、胶黏剂和腻子粉产能96.5万吨、 12万吨和25
万吨，河北博野生产基地预计于2021年完工，共投放涂料、胶黏剂、腻子粉产能33万吨、
4.5万吨、16万吨。届时公司仅涂料产能就将超200万吨，接近2018年全国建筑涂料总产
量的30%。与此同时，下游地产行业集中度和精装修渗透率的提升，也将推动B端涂料市
场份额加速集中，利好公司中长期成长，2018年公司工程建筑涂料的收入占比达到49%，
较2014年提升了21.3个百分点。另外，近年来公司也在推动经销商渠道下沉（2018年经
销收入占比25.6%），现有三四线城市终端门店1.5万个，占全国门店比例约75%。未来随
着产能释放和渠道扩张，公司市场份额提升可期。（2019-12-10）

公司及经营概况：成立于2003年，2016年上市，主营建筑涂料、木器漆、防水涂料、胶黏剂和树脂等家装产品的研制和销售，产品竞争力国内领先。2018年公司主要产品工程墙面漆、家装墙面漆、工业木器漆、家装木器漆、基材辅材以及装饰施工的营收占比分别为49.08%、22.24%、2.83%、4.01%、9.27%和4.74%。控股股东：洪杰（持股比例为65.9%）；董事长：洪杰；员工人数：3899；地址：福建省莆田市荔城区荔园北大道518号；电话：0594-2886205；传真：0594-2863719；网址：www.skshu.com.cn.