烟台万华：积极成长的价值股

      自上市以来，公司业绩一直在跑步前进，期间虽有起伏，但无碍整体向上趋势。2000年公司收入和经营性净利润分别仅为3.45亿元和0.53亿元，2010年两者分别达到94.3亿元和11.33亿元，年均复合增速高达39%和36%。在外部行情看好的情况下，产能扩张和成本下降使公司未来三年的成长值得期待。

国内MDI(二苯基甲烷二异氰酸酯) 龙头企业 
      公司主要从事MDI及衍生产品的开发、生产和销售，是亚太地区最大的MDI制造企业，年产能达到80万吨/年，其产品国内销售占比为69.07%。MDI是制备聚氨酯的最主要原料之一，被广泛应用于化工、轻工、纺织、建筑、家电等领域。2011年上半年两类主营产品纯MDI和聚合MDI的收入占比分别为26.29%和52.38%，毛利率各为46.32%和31.10%。

上半年业绩靓丽 
      受益于主营产品量价齐升，今年1-6月公司实现营业收入和归属母公司的经营性净利润68.78亿元和9.75亿元，同比大幅增长57.03%和80.75%，宁波二期MDI及配套项目投产带来的成本下降，使综合毛利率同比提升6.61个百分点至32.57%。其中，2季度实现营收36.95亿元，经营性净利润4.97亿元，分别同比增长58%和66.63%，高速成长趋势良好。

外部行情看好，产能扩张和成本下降共推高速成长 
      行业供需持续偏紧。2010年全球MDI产能为550万吨，产量为480万吨，需求为460万吨，供需基本平衡。预计今年全球MDI需求将保持15%左右的增长，而2011-2013年的新增产能仅有公司今年正式投产的30万吨，全球供需将进一步趋紧。国内情况亦是如此，2010年国内MDI需求为130万吨，预计今年增速在10%左右，但国内MDI产能为139万吨，仍略少于需求。 

      有利的外部行情使MDI价格持续走高。今年上半年公司纯MDI和聚合MDI均价分别为2.1万元/吨和1.84万元/吨，同比上涨18.24%和5.44%。未来有望继续维持高位震荡向上态势。 

      具体到公司来看，产能扩张和成本下降是未来业绩增长的主要内部动力。年初宁波二期MDI及配套项目（年产30万吨MDI、36万吨苯胺、24万吨甲醛和15万吨烧碱等）开始正式投产，公司MDI产能扩充至80万吨，同时由于上游配套项目的投产，产业链完善将使MDI生产成本显著降低。原料苯胺的市场价格长期维持在1.05万元/吨及以上，而公司自产苯胺价格要低1000元左右，成本改善明显，是今年上半年毛利率大幅提升的重要原因。另外，今年6月公司公告对控股子公司宁波万华进行MDI技改项目，项目建成可新增60万吨MDI和18万苯胺产能，预计今年4季度或明年1季度完成；烟台八角60万吨MDI项目预计将于2013年建成，届时公司MDI总产能将达到200万吨，晋升全球3强。

积极成长的价值股，估值优势明显 
      市场普遍预期烟台万华未来三年的盈利年复合增速有望保持在45%左右。以最新股价（15.9元）计算，公司PE仅为17倍，大幅低于过往27倍的过往中位值，PEG仅为0.38。PB和PS分别为4.3和2.8，均处于历史的中低位水平，估值优势明显。 

      烟台万华在君亮估值系统中被归为积极成长的价值股，成长动能和安全稳定性排名均为1，股价处于君亮估值JW4点股价图谱的A点位置。欲知其合理估值买入价和预期目标股价区间，请参见《股票估值500•个股报告》29期中的烟台万华个股报告。

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