青岛海尔：构建智慧生活生态圈，联手KKR向外扩张

公司概况：

      公司1984年创立于青岛，由一家资不抵债、濒临倒闭的集体小厂发展成为全球最大的家用电器制造商之一。2013年，海尔集团全球营业额1803亿元，在全球17个国家拥有7万多名员工，用户遍布世界100多个国家和地区。目前海尔在全国建设了8000多家县级专卖店，3万个乡镇专卖店，19万个村级联络站，可以保证农民不出镇就能买到下乡产品；海尔在全国共布局2万多家服务商，辐射地区十分辽阔。

      在白色家电领域，海尔是世界白色家电第一品牌。2013年海尔大型家用电器品牌零售量在全球市场占有率为9.7%，第五次蝉联全球第一。其中，海尔冰箱、海尔洗衣机、冰柜、热水器等在国内市场中占有率均排名第一。针对不同的消费者，公司开发出三大品牌——海尔、卡萨帝和统帅以填充中、高、低各类消费市场。

      
      2014年中期，公司四大主营产品冰箱、洗衣机、空调和热水器营收占比分别为29.16%、12.55%、24.75%和4.44%，对应毛利率为30.35%、27.37%、29.76%和34.59%。按市场地域划分，公司目前主要销售市场依然集中在国内，占比85.91%。

买入理由：

      1、公司成长性良好，近十年营收和净利润保持22%和26%的年均复合增长率，虽然在中国加入世贸组织后曾一度遭受外来企业的恶性竞争，但之后业绩快速回升，显示出较强的抗风险能力。近五年公司更是加速发展，营收和业绩年均复合增长率高达23%和37%，期间毛利率一举由过往低位上涨至2014年前三季度的25%以上。

      2、虽然公司2014年营业收入增速跟随宏观经济脚步出现放缓，甚至在三季度出现小幅的下滑。但通过盈利能力的不断提高，综合业绩依然全速前进，表现超出市场普遍预期。2014年三季度受益于产品结构的持续优化以及高效节能家电销量的上升，毛利率保持着25.58%的高位，期间费用率基本保持稳定，使得净利润率上升至5.14%，同比增长0.51个百分点。


      3、冰箱、洗衣机、热水器市场占有率排名第一，空调地位不断提升。根据中怡康统计数据显示，2014年上半年公司冰箱国内零售量份额占比为23.07% 、洗衣机零售量份额占比为26.91% 、空调零售量份额占比为11.79%，热水器零售量份额占比为17.15%，近两年增长迅速。2014年上半年公司实现营收490.01亿元，冰箱占29% ，洗衣机、空调和热水器各占13% 、25%和4%。其中冰箱、洗衣机及热水器市场占有率稳居行业第一，空调中国市场排名第三，而且我们看到公司的这种领先能力依然强劲。

      未来空调业务将是突破重点，目前国内销售网点已由7000多家上升至13000多家，2014年上半年公司通过推出帝尊、天樽、玉铂等新品提升产品竞争力，深化三四级市场覆盖，空调收入同比增长 16.61%，毛利率同比提升了1.42 个百分点，在1.2万以上的柜机市场中份额同比提升7.8个百分点至13.4%。

      4、渠道服务业务通过向平台方向发展，延续了高速增长趋势。公司在传统家电物流配送服务的基础上，日日顺发挥大件商品物流的全网优势，实现与电商平台（京东等）全面对接，与天猫和淘宝合作正在洽谈中。未来日日顺还会对接天猫家居、卫浴等大件物流订单，有望进一步拓展市场空间。在公司的销售体系中，超5成商品依靠专卖店和日日顺销售，国美和苏宁占比约2成，其余的通过百货和超市的渠道销售。其中，日日顺作为公司旗下主要的渠道综合服务商，在全国拥有2000多家配送站，7000多家大型专卖店，覆盖全国2000多个县，覆盖率近100%，是中国最大的三、四级市场分销渠道之一。随着家电下乡政策的逐步淡出，日日顺的快速发展有助于公司在三四级市场建立渠道优势，抢占市场份额，与一、二级市场渠道形成互补效应。

      5、引进境外战略投资者，有助治理改善和外延扩张。2014年7月公司向KKR定增3亿股本，占完成后公司总股本的10%，KKR成为公司第二大股东，其所持股份将锁定3年，募资32.8亿元，有助于增强公司资金实力，加速并购项目进度及子公司少数股东权益的回收。KKR作为国际化股权投资基金，资本市场经验丰富，联系广泛。牵手KKR后，有望促进进一步拓展海外市场，或也可促使公司在战略定位、物联网智慧家电、海外业务并购等领域有所收获。

      6、兼并4家子公司，优化业务结构。2014年11月，公司公告称将斥资19.05亿元，收购海尔冰箱25%股权、特种电冰箱25%股权、空调电子25%股权以及特种电冰柜41.55%的股权。该部分权益在2013年的少数股东损益约为2.12亿元，上述标的股权的评估价值合计为20.05亿元，经过公司与交易对方协商确定，本次交易价格为19.05亿元，对应标的资产2013年净利润的9.44倍PE。收购完成后，四家子公司将成为公司全资子公司，增强整体运作效率，同时增厚公司业绩。

      7、构建智慧生活生态圈，向互联网领域布局。近年来公司大力向互联网领域布局，除了开拓电商渠道外，还建设以日日顺为核心的物流平台，以及U+为核心的智能家居平台。其中U+系统是全球首个智慧生活操作系统，可以实现不同品牌的智能家居产品互联互控。2014年上半年公司共销售智能白电产品超过24万台，其中智能空调占据行业领先地位。目前已有37个中日美欧台开发团队使用U+开发套件进行应用开发，43家厂商55个型号的设备成功接入其中并实现集成联动，目前U+社区活跃用户达到32万个。U+平台公测已正式开始，预计2015年将完成整体布局。

      8、计划股份回购，彰显经营信心。公司计划在本届董事会任期（2013年4月19日至2016年4月19日）内，适时推出相关回购预案。其基础方案为使用公司自有资金，以不高于公司上一年度归属于上市公司股东的净利润的20%为股份回购金额上限，回购股价上限不超过董事会通过回购方案决意前十个交易日或者前三十个交易日公司股票平均收盘价的130%。回购股份可依法注销，或作为股权激励计划、员工持股计划的股份来源，彰显了公司对未来经营的信心，同时有助于增强投资者对公司的信心。

      9、低估值优势明显。以最新（2014年12月17日）股价18.46元计算。公司目前PE仅11.39倍，远低于过往中位（18.18倍），而按照市场一致预期，公司在未来三年净利润复合增速为17%，对应PEG为0.69，目前估值仍存在上升空间。

      10、青岛海尔在股票估值网股票评级系统中被归为价值股，成长性评级为1，安全性评级也为2，是成长性最好，稳定性和预测性较高的公司，在本报告写作时股价处于股票估值网JW4点股价图谱的B点位置。更详细的介绍，请参见股票估值网最新一期及以往青岛海尔的个股报告。

风险提示：

      1、受国内国际经济形势影响，行业的下行或将影响公司未来业绩增长；
      2、渠道扩展不达预期；
      3、电商品牌的崛起将对公司构成一定不利影响。

风格归属：
      
      大盘股（总股本/流通股本：30.46亿/27.37亿；本文写作时推算总市值562.28亿元）
      价值股

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