马骏谈货币政策走向 央行货币政策工具正转型

利率传导机制

是否顺畅需实证研究

针对近期金融如何有效支持实体经济问题，马骏表示应重点关注传导机制问题。

利率如何有效传导、更好地发挥“输血”功能，马骏认为，“这个问题很复杂，在理论上、实证上都要做很多研究工作，相关传导机制涉及很多微观主体。”

马骏举了三个例子来具体说明。第一个例子，理论上，银行资产应该能够在贷款、固定收益产品之间自由配置，而实际上，银行资产配置并没有充分的自由度，目前仍受限于数量性观测、行业性指引等，这也导致固定收益利率、贷款市场利率之间的传导受到一定阻碍。

第二个例子，储户理论上能够在购买国债以及银行存款之间自由选择，且这两种市场利率在一定程度上应趋同，但实际上储户购买国债并不容易、且有数量限制。

第三个例子，考虑了风险、流动性等因素之后，企业以债券市场、银行贷款这两种方式融资的利率应该趋同，但实际上企业发债受限，比如仍需审批。还有，国有企业融资对利率敏感度问题。

马骏表示，传导机制是否顺畅需要进行深入量化评估，“这类似于老年人得心脏病，究竟是哪条血管不通、30%还是40%不畅，需要定量研究，为治疗方案提供依据”。

关于货币政策工具问题，马骏说，目前，央行货币政策工具正在经历从数量型工具向价格型工具主导的转型。

“美国的转变最为彻底，从上世纪80年代后就不再看M2等数量指标。欧央行则采取不同模式，作为操作目标，短期盯住短期再贷款利率，且在中长期则弹性关注M3。”马骏认为，今后中国也应探讨、寻求更符合我们金融体系特点的模式。

资本项下开放

为人民币国际化释放更多空间

《中国人民银行年度报告2013》提到进一步扩大QDII和QFII主体资格，增加投资额度，条件成熟时，取消资格和额度审批。

“这都属于资本项下开放的动作。如果QFII额度取消的话，作为资本流动的两大内容之一，对于投资组合管理、改革的意义都非常大。”马骏表示。

资本项下的完全开放，可能引发市场对于“三元悖论”这一极端情况的担忧。所谓“三元悖论”，其含义是：本国货币政策的独立性、汇率的稳定性、以及资本的完全流动性不能同时实现，最多只能同时满足两个目标，而放弃另外一个目标。

对此，马骏表示，几乎所有发达国家，在采取资本项目开放条件下，都实现了灵活的汇率体制，同时，国内货币政策存在独立性，未来中国也将向这个方向过渡，也就是说，维持汇率较大灵活性，同时国内政策利率独立、不能被外界某个变量所“绑架”。

今年以来，人民币汇率结束单边升值趋势、已累计贬值逾3%。“我们经常项目顺差接近正常水平，从这个意义上来讲，人民币汇率接近均衡水平，当然，在任何时点，汇率究竟距离均衡水平多远，存在不同判断，但与5年、7年前相比，我们已处于更为均衡的水平。”

就人民币单边升值趋势逆转对境外机构的吸引力问题，马骏认为，赌人民币升值并不是境外投资者持有人民币的唯一原因，只要中国实体经济与境外联系日益密切，采用人民币投资就可以有助于减少交易成本。此外，还存在第三方使用需求。

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