桃李面包：行业竞争加剧，龙头发展有利有弊

评述：
    1、费用增加+其他收益减少，净利润增速放缓。2019年前三季度公司实现营收41.2亿元和扣非后净利润4.9亿元，分别同比增长17%和9.7%，其中第3季度公司实现营收15.6亿元和扣非后净利润1.93亿元，分别同比增长15.2%和3.6%。期内公司主要产品面包、月饼和粽子分别实现营收40.1亿元、1.1亿元和0.11亿元，分别同比增长17%、12.1%和9.2%，公司面包业务增长平稳。3季度单季扣非后净利润增速相较上半年（+16%）明显放缓，主要原因是一方面受市场竞争加剧的影响，公司营销（广告、促销）投入增加，当季销售费用率同比增加1.51个百分点至20.89%（前三季度销售费用率同比增加1.2个百分点至21.65%）；另一方面则是受政府补贴收入减少的影响，当季其他收益同比减少1503万元至532万元。
    2、面包行业集中度低，成长空间大。根据彭博和宇博智业数据测算，2018年我国面包行业收入（零售口径）673亿元，其中短保面包行业收入194亿元，2012-2018年面包行业和短保面包行业收入年复合增速分别为2.1%和18.7%。由于物流成本高，保质期短、面包店投资成本低等特点，我国面包行业市场集中度较低，2018年国内前五大企业市场占有率为22.5%（桃李、达利、盼盼市场占有率分别为10.5%、4.8%和3.9%），同期日本前五大企业高达55%。从面包消费上看，目前国内每年人均消费面包为1.7kg，大幅低于香港9.2kg、日本7kg的人均消费，未来我国面包市场成长空间仍大。
    3、行业竞争加剧，龙头发展有利有弊。受消费升级的影响，我国短保面包市场增长迅速，与此同时，进场的企业也逐渐增加，经营模式多样，主要有个体商超自营模式、中央工厂+批发模式、中央工厂+自建品牌连锁店模式以及中央工厂+纯线上经营模式。目前公司在短保面包市场占据最大份额（25%），采用的是中央工厂+批发的经营模式，与其他经营模式的企业对比，公司具备以下特点：第一是品类较为单一，原材料采购成本低，经过二十多年的发展，公司产品集中，仅分为3大品类，共30个小分类，且由于公司产品面向低端大众客户，采用大单品的销售模式使得公司具备原材料采购优势；第二是渠道扩张迅速，公司与其他自建品牌连锁店的企业不同，由于未独自经营店面，人工和土地租金成本相对较低，公司采用重点大客户直营模式和针对小便利店的经销商模式，截至2018年，终端网点高达22万个（2013年仅为5万个），渠道扩张能力很强。 
    近年来随着行业演变，特别是新竞争者以及新零售模式的加入，公司面临的市场竞争也在加剧，但这也存在有利的一面，由于新竞争者在营销等方面的投入加大，可加快市场培育，或将加速短保面包市场扩容，公司亦可从中获利。此外，2019-2023年公司计划新建产能12.89万吨，接近现有产能的40%，其中根据规划，武汉工厂一期及山东工厂分别新增产能1万吨将于明年初投产，将助力公司市场份额进一步增长，值得关注。
    3、回购股份拟用于员工持股，绑定核心员工利益。据11月15日公告，公司计划自董事会审议通过回购股份方案之日起6个月内，以自有资金4500万元-5500万元，通过集中竞价方式回购社会公众股份。截至2019年11月27日公司回购计划全部实施完毕，共回购股份数量120.97万股，占公司总股本0.18%，使用资金5499万元，回购均价为45.46元/股。本次回购股份拟用于员工持股计划，将有利于绑定核心骨干与公司利益。此外，公司拟分别以7000万元、600万元对上海桃李及南昌桃李增资，继续推动市场扩张，加大华东市场布局。 （2019-12-3）

公司及经营简介：公司成立于1997年，2015年上市，通过“中央工厂+批发”的经营模式，专注于面包及糕点等短保质期烘焙类产品的生产及销售。公司主要生产“桃李”牌面包，2018年面包及糕点销售总量为27万吨，营收占比达到98%。截止2019年上半年，公司在全国17个区域建立了生产基地，接近23万个零售终端，在国内面包市场占有率达到10.5%（2018年），稳居第一。控股股东和实际控制人：吴学群（24.96%）、吴志刚、吴学亮、盛雅莉和吴学东，持股及比例为71.84%；董事长：吴志刚；总经理：吴学群；员工人数：9869人；地址：辽宁省沈阳市沈河区青年大街1-1号沈阳市府恒隆广场；电话：024-22817166；传真：024-23505619；网址：www.tolybread.cn。