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益丰药房:医药零售市场群雄逐鹿,关注公司的扩张、整合进展

文章来源:普开良2019-02-15成为付费会员|欢迎免费试用
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    报告日期: 2019-02-15
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    评述 1、医药零售行业正处风口,市场集中度加速提升。在我国1.19万亿的处方药市场中,通过零售渠道销售的仅1300亿元,占比只有10.9%,而2017年美国零售渠道销售的处方药占比达70.4%(其中邮购占24.1%),日本为54.3%,2018年我医药零售市场规模约4000亿元,如果国内通过零售渠道销售的处方药能达到日本水平,即使医药行业整体不增长,医药零售的市场规模也将超过8000亿元。此外,目前处方药向零售端转移是大趋势,医院和医生受利益驱动,自售药品往往造成药价畸高,政府出于医保控费压力,正督促公立医院放开对处方外流的限制。而且我国医药零售市场还极为分散,目前国内前10大药房市场占有率仅为18.8%,前百大药房占有率为47.7%,而美国前四大药房占有率即达80%,日本前10大药妆店市场占有率也达69.9%,国内医药零售市场潜力巨大。在此情况下,各大龙头药店为拔得头筹,纷纷加大开店步伐和大肆收购,市场份额正加速向头部集中,2011-17年上市四强零售药店(益丰药房、老百姓、大参林和一心堂)销售额复合增长率达21.6%,前10强药店复合增长率为16.4%,百强复合增长率为15.6%,而行业整体复合增长率仅10.6%,上市四强增速是行业的2倍以上。
        2、资本涌入医药零售市场,上市公司铸造品牌将是关键。当前医药零售行业正处于风口,吸引产业资本纷纷涌入,高瓴资本旗下的高济医疗已成为国内的最大的医药零售企业,其控制的药店超过12000家,遍布全国21个省市,年销售额超过300亿元,此外基石资产旗下的全亿健康年销售额也在50亿元左右,已接近四大上市药店,华泰系资本(入股河北新兴药房、湖南怀仁、江苏百佳药房等)、摩根士丹利(参股大参林、贵州一树)也有所布局。从我国医药零售市场竞争格局来看,目前高济医疗和国药系(包括国大药房,2017年销售额约140亿元)处于第一梯队,这也是唯一两家销售额在百亿以上的医药零售企业,门店遍布全国;处于第二梯队的是上市四强,这些企业销售额基本在60-80亿元之间,有较强的融资能力,可以支持后续的发展;处于第三梯队是正计划上市的云南健之佳、山东湘玉平民、贵州芝灵等,这些企业已在当地拥有较大的份额,但是由于资金短缺,发展或将受限。与高瓴资本、基石资产等手握上百亿的产业资金相比,以益丰药房为代表的上市四强想通过收购来扩大规模并不占优势(高瓴资本能够在短短2-3年内收购上万家药店,而且溢价颇高,PS基本在1.2-1.5倍,PE在20-30倍),但高瓴资本、基石资产等并没有实际的企业管理经验,如果益丰药房等专注于企业管理、提升服务质量和品牌形象,未来更有可能脱颖而出。
        3、营收增长加速,利润增速回落。2018年前三季度公司实现营收46.66亿元、扣非后净利润2.89亿元,分别同比增长36.46%和33.24%,其中第三季度实现营收16.72亿元、扣非后净利润8206万元,分别同比增长41.68%和24%。2018年第三季度公司营收增长加速(上半年同比增长33.71%),主要是期内公司收购河北最大的连锁药店新兴药房拉动,扣除新兴药房并表,营收增速为32.85%,期内公司利润增速出现放缓(环比下滑25.8%),主要是公司期内新增门店较多,以及医保政策收紧,公司融资成本上升影响(2018年第三季度公司毛利率同比下滑0.74个百分点,同时财务费用率同比上涨1.04个百分点)。
        4、盈利能力高于同行,融资成本上升或减弱优势。在上市的4家零售药店中,公司的盈利能力领先于其他3家企业(大参林、老百姓和一心堂),以2017年为例:公司销售净利率为6.6%,同期大参林、老百姓和一心堂分别为6.4%、5.29%和5.45%,公司销售净利率分别高于其他3家企业0.2、1.31和1.15个百分点,公司的领先优势主要来源于较低的管理费用率和财务费用率,2017年公司管理费用率分别较其他3家企业低0.52、1.1和0.43个百分点,财务费用低0.43、0.86和0.8个百分点。公司的管理费用中人工费用比例是4家企业中最高的,但公司的日常办公费用、业务招待费极低,压低了整体管理费用水平。公司财务费用较低是因为公司现金储备充足,不但没有利息支出,每年还可以带来一定的利息收入,不过随着公司大量收购,储备资金耗尽,财务费用率也开始大幅增长(2018年前三季度公司财务费用率同比上升1.01个百分点),随着财务费用上升,后续公司的盈利能力优势或减弱。
        5、门店规模稍显落后,但扩张迅速。从上市4强零售药店的横向对比来看,公司业务规模落后于其他3家企业,截止2017年底,公司门店为2059家,而大参林、老百姓和一心堂分别为3146家、2434家和5066家,2017年公司营收规模仅48.1亿元,同期大参林、老百姓和一心堂分别为74.2亿元、75亿元和77.5亿元,公司营收落后其他3家近一半。不过公司业务扩张非常迅速,2018年前三季度公司净新增门店1183家,较年初增长一半以上,门店数量已超过大参林,如果上述新增门店业绩完全释放,公司营收将追上其他3家企业。不过,公司新增的1183家门店中,收购门店达813家,占比近70%,后续对公司的整合能力要求较高,此外,公司因收购产生了大量商誉,截止2018年9月公司商誉达20.7亿元,在4家企业中居于首位,后续或面临较大减值压力(公司收购PE基本在20倍以上)。(2019-2-14)
    公司概况
    公司经营及概况:
        2001年成立,2015年上市。公司主要从事药品、保健品、医疗器械以及与健康相关的日用便利品等的连锁零售业务,是我国领先的药品零售连锁企业之一,截至2018年上半年公司共有零售门店2499家,覆盖湖南、湖北、上海、江苏、浙江等7个省市。2018年上半年公司药房零售贡献主要的业绩来源,分地区来看,来自中南和华东地区的营收占比分别为52.62%、43.89%。控股股东:宁波梅山保税港区济康企业管理合伙企业(有限合伙) (持股29.27%);实际控制人、董事长兼总经理:高毅(持股30.88%);员工:12693人。地址:湖南省长沙市岳麓区高新区金洲大道68号;电话:86-731-89953989;传真:86-731-89953989;网址:www.yfdyf.cn。
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