凯撒旅游：面临线上平台威胁，目的地和资源地双向扩张

评述：1、业绩持续个位数增长，盈利能力有所下滑。2018年前三季度公司实现营收69.3亿元和扣非后净利润3.04亿元，分别同比增长11.02%和3.57%。其中，第3季度实现营收31.6亿元和扣非后净利润2.28亿元，分别同比增长11.45%和4.03%。期内公司毛利率较上年同期同比增长0.16个百分点至18.28%（第3季度毛利率较上年同期同比增长0.34个百分点至18.29%），但由于旅行社规模扩张，人工成本增加，销售费用率同比增长0.8个百分点至7.91%，带动期间费用率同比增长0.33个百分点至11.98%（第3季度期间费用率同比增长0.89个百分点至9.48%），以及投资收益（主要为理财投资）同比减少0.58亿元，导致公司整体盈利能力有所下滑，扣非后净利率较上年同期同比下降0.32个百分点至4.38%，这也是期内净利润增速低于营收增速的主要原因。
    2、旅游业务以零售为主，配餐业务有望保持平稳增长。公司的主营业务包括旅游业务和配餐业务，利润贡献占比分别为62%和37%。分业务来看，旅游业务是公司收入的主要来源（收入占比为85%），毛利率较低（为13.36%，同比下降0.5个百分点），且受市场竞争加大的影响，近三年呈现缓慢下滑趋势。不过，由于坚持以零售模式为主（旅游零售与旅游批发比例为2:8），公司的旅游业务毛利率长期较高于竞争对手众信旅游（同期毛利率10.51%）。配餐业务是公司的传统业务，主要为航空、铁路配餐，历年来该业务毛利率高达40%以上，根据民航局数据，2008年-2017年我国民航客运量复合增长率为11.5%，且今年前三季度仍维持11%的增速，该业务有望随之保持平稳增长。
    3、面临线上平台威胁，目的地（产品）和资源地（客源）双向扩张。过去五年，我国在线旅游渗透率不断攀升，从2013年的7.4%至2017年的16.5%，并且前四大在线旅游商(OTA)市场份额高达64%，客户粘性较大。公司作为我国线下出境游旅游社龙头，主要目的地为欧洲市场（这是今年第3季度泰国沉船时间、日本火山爆发对公司影响较小的重要原因），资源地主要为北京地区（今年上半年，来自北京地区的收入占比为54%），受线上渠道的威胁较大。近年来公司持续加强和前几大在线旅游商的合作（通过开展线上OTA销售模式），同时也通过资源整合，向产业链上下游持续扩张，在目的地（产品）方面，公司巩固欧洲市场外，积极拓展大洋洲、美洲、非洲等市场，目前有覆盖全球120多个国家和地区、超过2万种服务于不同人群的高端旅游
产品；在资源地方面，公司设立了60家分、子公司，零售门店总量达247家，未来2-3
年将完成在全国49座城市布局设立直营分、子公司的计划，线下门店的总数将达到
300余家，构建起完善的国内直营销售网络。
    4、大股东所持股权不确定性较大，二股东协议转让5%股权给华夏人寿。公司控股
股东海航集团从2017年下半年以来频繁出让资产回笼资金，海航集团旗下一共有11家
上市公司，其中8家A股上市，3家港股上市。根据市场统计，截止10月底，海航旗下8
家A股上市公司大股东的股权质押比例接近100%。由于海航集团持有公司股份31.81%，
且所持股权不确定性大，近期引发市场担忧，这也是导致公司目前估值偏低的重要原
因之一（按当前股价计算，目前估值仅为19倍，处于历史较低水平）。此外，根据公
司12月1日公告，二股东凯撒世嘉及其一致行动人协议转让5%股权给华夏人寿事项已
划转完毕，目前凯撒世嘉及其一致行动人持股比例从34.97%降至29.97%，仍为第二大
股东。（2018-12-5）

公司及经营概况：1993年成立，2015年借壳上市，致力于为游客提供专业、优质、高效的出境游服务。旅游产品种类达10000余种，对应不同消费人群，目的地覆盖全球100多个国家和地区。公司将艺术、音乐、体育等文化内涵融入旅游产品中，推出多款明星产品，如“纯美海岛”、“爱琴海新娘”等。此外还拥有丰富的航空资源，先后与国内、国际的80多家航空公司建立了密切合作关系。公司主要业务包括配餐业务、旅游服务，2018年上半年营收占比分别为15%和85%。控股股东：海航旅游集团有限公司（持股31.81%）；董事长：祝涛；总裁：陈小兵：员工6730人。地址：北京市朝阳区东三环北路乙二号海南航空大厦；电话：010-59156848；传真：010-59156946；网站：www.caissa.com.cn。