联化科技：募投项目持续推进，环保限产引发业绩波动风险

要点：1、毛利率下滑和投资收益减少，导致公司增收不增利。2018年1季度公司实现营收9.93亿元，同比增长18.12%，实现扣非后净利润6230万元，同比下降24.34%，公司期内毛利率同比下降2.47个百分点、所得税率同比增加12个百分点及远期交易亏损同比减少投资收益3069万元是公司扣非后净利润负增长的主因。同时，公司预计2018年1-6月实现归母净利润在1.18亿元至1.68亿元区间，对应同比变化为-30%至0，未能摆脱下滑局面。
    回顾过往业绩，受农药、医药业务增长及子公司并表等因素拉动，2017年公司实现营收41.07亿元，同比增长32.53%，实现扣非后净利润2.23亿元，同比增加3.63%。2017年公司利润增长相对落后的主要原因在于：一是受原材料、汇率负面影响，公司2017年综合毛利率同比下滑2.1个百分点至31.3%，二是公司期间费用率同比增加0.42个百分点至23.14%，其中销售费用和管理费用分别同比增加1692万元和2.28亿元，后者主要是股权激励费用（同比增加6747万元）及收购子公司管理费用增加所致。另外，2017年利润分配预案为每10股派现1元（含税）
    2、三大主业保持增长，成本上升拖累盈利表现。2017年公司农药、医药及功能化学品分别实现营收26.18亿元、3.24亿元和5.55亿元，同比各增长40.71%、70.36%和7.15%，然而由于环保及原材料成本上升等因素影响，农药、医药业务毛利率分别同比下滑3.18个百分点和6.85个百分点，录得34.67%和36.99%。考虑到高油价叠加环保高压影响，公司农药、医药原料价格或将维持高位，制约其盈利水平改善。尤其值得注意的是，受媒体曝光苏北园区环境污染问题影响，2018年5月3日公司江苏联化和盐城联化已临时全面停产，二者主营农药中间体及原料药，2017年分别实现净利润1.37亿元和-2039亿元，由于复产时间存在不确定性，或对公司2018年业绩造成较大负面影响。
    3、募投项目持续推进。公司募投项目当中的台州联化年产10吨TMEDA、20吨MACC项目预计于2018年底前投产，年产400吨LT822项目将于2019年投产，其中LT822、TMEDA、MACC为生产创新型心血管、糖尿病大药品的关键中间体，预计相关产能落地后将推动公司医药业务实现较快增长。此外，盐城联化实施的年产9000吨的3个氨氧化产品技改项目已有1个产品于2017年投产，另外2个产品预计于2018年底前投产，全部完成后可同时供给下游农药及医药产业所需中间体，并
有望成为全球规模最大的氨氧产品生产线。
    4、农药业务有望持续受益于下游补库存。2017年1-8月份，中国农药累计
出口数量同比增长13.80%，累计出口金额增长21.60%，农药出口整体呈量价齐
升趋势，主要是受益于国际农药巨头们开启补库存周期。以孟山都为代表的农
药巨头在经历2015年、2016年的去库存阶段之后，2017年迎来营收和库存双回
升，参照农药巨头以往补库存周期2-3年的历史来看，公司农药业务未来一两年
有望持续受益。（2018/5/21）

公司及经营概况：
    成立于1985年，2008年上市；主要从事各类精细化学品的研究、开发和生产，产品包括医药、农药中间体及功能化学品等；2016年医药和农药及功能化学品及贸易业务的营收占比分别为7.89%、63.74%、13.51%及9.43%。公司在国内拥有7个化工生产基地、两个机械设备生产基地以及两个研发中心，近60％产品销往欧美及日本等国际市场。员工4769名；董事长兼总裁：王萍；实际控制人：牟金香，持股27.49%，管理层合计持有公司股票2.84亿股，占比30.68%。地址：浙江台州市黄岩区劳动北路总商会大厦；电话：0576-84275238；传真：0576-84275238；网址：www.lianhetech.com。