人口红利消失，机器人行业掘起

      数据显示：08年至2013年，中国每年机器人进口量平均增幅达36%，而2013年中国购买了 36560台工业机器人，较2012年增长近60%，占全球销售量的五分之一，取代日本成为世界最大机器人买家。机器人在国内发展的如此迅猛，有持续发酵的“用工荒”等因素的推动，但更多是或是厂商出于成本收益仔细考量后做出的选择。 

      过去五年我国人力成本以年均10%的速度增长，而机器人成本却以年均4%左右的速度在下滑，市场预计未来10年我国劳力力成体仍呈上升的趋，而机器人成本在国外巨头抢滩国内市场实现本土化生产，以及国内本土企业的快速成长的推动下，将出现加速下滑的态势，未来随着两条成本曲线的逐渐接近、相交，将会有越来越多的细分行业迎来人工替换的临界点，预计未来数年需求端或出现爆发性增长。据国际机器人联合会（IFR）预计我国工业机器人2013-16年总增长高达52%，年增长在17%左右，仍是全球增长最快的市场，机器人产业将获得良好的发展机遇。

一、评述范围 

      目前A股市场涉足机器人领域的上市公司共有35家，纳入本站研究范围的公司有6家，分别为秦川发展、巨轮股份、博实股份、机器人、瑞凌股份、上海机电。这6家公司的成长性和安全性评级、股价所处估值评级的位置及预期股价区间详见下表： 

      从上表可以看出，机器人本期和上期的安全性评级和成长性评级均为1，巨轮股份因投产项目不达预期，成长性评级由上期的1下调至2，而博时股份和瑞凌股份是最新纳入我们研究范围的公司，安全性评级分别为2和3，秦川发展虽然机器人减速器今年有望开始贡献利润，但由于其主营处于连续亏损的状态且短期难有实质性的改善，因而其成长性评级与安全性评级皆为最差的5。从估值来看，上海机电股价处超额利润买入区域的A点位置，巨轮股份和瑞凌股份股价均于估值合理的B点位置，其余3家公司股价处于估值较为充分甚至偏高的C、D点位置。

二、行业分析 

      机器人是自动执行工作的机器装置，它既可以接受人类指挥，又可以运行预先编排的程序，也可以根据以人工智能技术制定的原则纲领行动。其中代替人完成具有大批量、高质量要求的工作，如汽车制造、摩托车制造、舰船制造等行业中的搬运、包装、码垛等作业的机器人统称为工业机器人。机器人产品在美国、日本、德国等发达国家已实现大规模应用，而我国有着全球最大的劳动力市场，每万名工人却只拥有机器人21台，不足世界平均水平55台/万人的一半，更远低于日本、韩国的250台/万人，机器人替代空间巨大。目前，我国已取代日本成为全球最大的机器人市场，在劳动力的短缺、劳成力成本的上升及政府政策扶持等因素的共同作用力下，未来10年机器人需求量仍有望保持较高的增速，将为国内机器人产业提供良好的发展机遇。 

      1、国家政策持续加码，机器人产业规模急剧膨胀 

      为促进机器人产业的发展，国家在政策层面扶持力度不断加大，在2012年科技部相继发布了《智能制造科技发展“十二五专项规划”》和《股务机器人科技发展“十二五”专项规划》，同年国务院又发布了《“十二五”国家战略性新兴产业发展规划》，提出要大力推进自动控制系统、工业机器人、关键零部件等装置的开发和产业化。而去年年底工信部发布的《关于推进工业产业发展的指导意见》，明确指出了未来我国工业机器人产业的发展目标、方向与方式，明确加大了对于我国本土机器人的培育与扶持力度。其提出的目标是，到2020 年形成较为完善的工业机器人产业体系，培育 3-5 家具有国际竞争力的龙头企业和 8-10个配套产业集群，机器人密度要达到 100 台/万人以上，而目前每万名工人只拥有机器人21台，存在较大的发展空间。 

      但同样值得注意的是，政策的大力扶持及国内工业机器人需求迅速增长的形势下，大量企业蜂拥而上或将导致产能的严重过剩。据统计，目前国内涉足机器人的企业达353家，在建和拟建的机器人产业园达36个，全国规划中并已公布的机器人产能目标已经基本与2015年全球总需求规模相当，预计中国机器人行业未来竞争会异常激烈，谨防重走光伏、风电行业的老路。 

      2、机器人应用范围逐步拓宽，行业发展空间巨大 

      机器人是伴随着汽车行业一起成长的，目前汽车领域仍是工业机器人主要应用领域，据了解美国60%的工业机器人用于汽车行业，全世界有37%的工业机器人用于汽车行业，随着机器人成本的持续下滑，其应用领域已逐步扩大。目前机器人收回成本下降至1至3年，未来仍有进一步下滑的空间，机器人的优势日趋明显，其应用的范围将进一步加大，行业的成长空间将日趋广阔。数据显示，2013年国内汽车制造和电子电器产业机器人需求量分别为3.2万台和0.77万台，市场预计至2025年将分别增长至35.8万台和20万台，产值合计将超过1100亿元，加上电力行业、能源行业、航空航天、交通行业、化工行业、工程机械等行业9000亿元的市场空间，工业机器人的市场容量将突破万亿元，发展空间巨大。另外服务机器人如清洁服务机器人、医疗服务机器人等也将迎来高速增长，将进一步为机器人产业提供增长的空间。 

      3、国内厂商在核心部件上处于明显劣势 

      工业机器人产业链由零部件企业、本体企业、代理商、系统集成商、终端客户构成。通常，本体企业设计本体、编写软件，采购零部件，以组装的生产方式生产本体，通过代理商销售给系统集成商，系统集成商直接面向终端客户。在关键零部件和机器人本体领域，国内本土企业处于明显的劣势，且短期内难有改观。而系统集成方面，由于技术含量相对较低，且国内仍有工程师红利优势，中短期来看，系统集成环节或是国内机器人企业发展最快的领域。以下对各个环节的国内厂商进行分析： 

      3.1、关键零部件处于行业的上游，其主要包括精密减速机、伺服电机和控制器。以占机器人成本最高的减速机（约30%）为例，目前全球机器人行业，75%的精密减速机被日本的纳博特斯克和哈默纳科两家垄断，其中纳博在工业机器人关节领域拥有60%的市场占有率。国内约有3.68%的工业机器人企业在做减速器，主要包括上海机电、秦川发展、巨轮股份等，但均处于起步阶段，在精准度、使用寿命、生产成本等主面与国外存大较大的差距，其中国内企业减速器的生产成本比国外的生产成成高四倍左右，成为制约机器人国产化的重要因素。 

      3.2、机器人本体处于产业链的中游，也是机器人产业链的核心。2013年，中国购买了36560台工业机器人，国外机器人制造企业占据90%的市场份额，占主导地位，其中发那科、安川、库卡和ABB四家公司合计占约65%的市场份额。而国内本土企业仅有约10%左右的市场份额，处于绝对的劣势。原因主要有两方面：首先是当前国内工业机器人主要用于汽车行业，而汽车厂商大多与国外机器人企业绑定，例如大众只用库卡，通用主要用发那科，欧系汽车品牌主要用ABB，长城用莫托曼等等，本土企业难以进入该领域；其次是关键零部件依赖进口以及非标化生产，使本土机器人生产成本比国际巨头高3-5倍，且性能比较差，市场认可度较低。高居不下的生产成本，仍将导致本土企业在未来的竞争中处于被动的局面。目前，国内涉及机器人本体的厂商有：新松机器人、巨轮股份、广州数控等，有国内厂商规模普遍较小其中龙头企业机器人2013年营收仅13.19亿元。 

      3.3、下游是系统集成商，国内86%的企业聚集在该环节。系统集成简单来说就是将批量的机器人、网络系统以及其他辅助设备组成一个生产车间，以实现集中、高效、便利的管理。由于该环节技术含量相对较低，却可以收取方案设计费、服务费等，同样具有较强的盈利能力，这是国内大部分机器人企业集中在该领域的主要原因。由于系统集成需要对用户行业有较深的理解，同行业中不同的企业也会有特殊的需求，因而系统集成企业工作模式难以实现标准化，也很难跨行业的扩张，加上经常面临垫资的压力，使得该环节企业规模很难做大，难以出巨头式企业，但国内工业机器人的大规模普及仍将为相关系统集成商带来发展机遇。目前，新松机器人国内最大的系统集成龙头，其他的如软控集团、长荣股份也涉足该领域。

三、国内汽车行业以外的“低端产能”或是本土企业的突破口 

      如上文所述，国外企业在机器产业中占有绝对的优势，而本土企业的机器人在性能、成本上处于明显的劣势，尤其是在汽车行业机器人方面基本被国外企业垄断，本土企业在该领域很难与国外企业竞争。而随着机器人技术的提升及其成本的下滑，使得国内汽车行业以外 “低端产能”如橡胶和塑料制品业、陶瓷制品制造业需求将被充分激发，且这些领域外国企业并不熟悉，本土企业或以此为突破口，以获得成长的机会。据统计：2012年汽车整车加零部件的行业产值4.67万亿，而食品制造业、橡胶和塑料制品业、陶瓷制品制造业、金属制品业和医药制造业等五个行业产值合计就有8.8万亿，几乎是汽车行业的两倍。另外，电子器件行业2011年的固定资产投资额约2300亿，远高于汽车行业的1400亿。由此可见，汽车以外的“低端产能”的总需求远大于汽车行业，国内本土企业仍有充足的成长空间，但是否能把握住此机会，仍待观察。

四、盈利趋势 

      以上三张图是我们选取的6家机器人公司年度数据、各季度的数据对比以及年度数据汇总。首先从各个季度的数据来看，近九个季度中，营收与净利润仅有以机器人为主营的新松机器人保持连续正增长，各个季度毛利率同比也持续的提升，且从年度数据来看，当前成长性最好的也是新松机器人，2013年净利润同比增长68%，且市场预计2014-15年净利润增速均46%左右，或能说明机器人行业的高景气。其余五家均是刚涉足或新进入机器人领域的，机器人业务收入占比较小或仍没贡利润，其业绩均出现不同程度的波动。尤其是秦川发展，受下游需求低迷及需求结构的调整影响，最近九个季度中有六个季度营收出现负增长，且最近两年扣除后净利润连亏损，虽然近三个季度营收出现大幅增长，却是由于盈力能力更差的国际业务和原材料贸易大幅增长所致，因而公司整体盈利能力仍没能出现改善，扣除后净利润已出现连续六个季度的亏损。具体来看： 

      1、秦川发展：公司有望通过吸收合并秦川集团实现扭亏，避免被ST，业务结构也将进行调整，有利于长期的发展，但业绩短期难有实质必珠改善。但值得一提的是，公司在1998年就研制出RV减速器样机，09年在原有250AII减速器的基础上进行了优化设计和改过，使产品在性能、可靠性和性价比等方面更具竞争力。另外，公司总规划18万套机器人关节减速器生产线项目，获得国家科技重大专项立项并将获得4657万元的政府资金支持，这无疑给公司的机器人项目加速推进提供强有力的扶持。目前，公司机器人减速器已进行小批量生产，计划年内实现1万套左右的生产销售目标（集中在下半年），如最终能实现该目标将起良好的示范效用，在当前减速器进口价格高企的背景下，公司减速器产品销售规模也将有望快速放量。 

      2、巨轮股份：公司主营为汽车轮胎装备业务，收入占比超96%，国内汽车行业固定投资增速持续下滑或将拖累公司的业绩，随着汽车轮胎子午化率和液压硫化机的普及率提升，以及募投项目产能的进一步释放，公司业绩仍有望保持稳健增长。机器人方面，公司已成功研究300KG重载机器人并进入小批量生产阶段，同时，公司也研制出多种规格的RV减速器并在去年多次参加有关展会，但机器人产品整体仍处于起步阶段，短期或难有利润贡献。 

      3、博实股份：主营为石化化工行业后处理成套设备，受石化化工行业固定资产投资增速放缓影响，公司业绩增速放缓，但从期来看，公司市场空间广阔，后续发展仍值得期待。而器人产品也取得重大突破，其中机器人装箱系统已出口至俄罗斯，经济型物流搬运机器人已获得订单，并进行小批量生产，高温机器人也进入试样阶段，市场预计2014年机器人业务有望开始贡献利润，至2015年将迎来产销放量，成为公司重要利润增长点。 

      4、机器人：是目前唯一以机器人为主业的公司，也是国内唯一拥有自主核心技术的机器人企业，或将充分受益于机器人行业的高景气，市场一致预测公司2014-16年的净利润复合增长率达46%左右，成长较为明确。 

      5、瑞凌股份：公司是电焊行业的龙头，市场占有率在10%。受宏观经济的持续下行影响，公司2012年以来营收出现连续七个季度负增长，虽然近三个季度出现明显好转，但持续性仍待于观察。公司2011年通过收购珠海得固51%的股权，进入焊接机器人领域，但得固近两年连续出现亏损，且下游工程机械行业景气下滑，得固短期业绩难有改善，或仍整拖累公司业绩。 

      6、上海机电：公司是国内电梯行业龙头之一，近九个季度虽然业绩出现较大的波动，尤其是购入高斯国际时甚至出现单季亏损的状况，但整体表现仍属稳健，未来随着高斯国际的成功整合，以及维保业务的快速增长，公司稳健增长的态势仍有望延续。而在机器人业务方面，公司去年与日本纳博设立合资公司进入机器人领域，目前双方正在谋求投资设厂，有望在国内生产中低端的精密减速器，公司或将凭借纳博技术与品牌的优势，在机器人业务方面快速得以突破。

五、市场估值及表现 
  
      由以下两图可以看出，机械板块近13周下跌幅度要大于沪深300的跌幅，但放在更长的时间周期来看，最近52周机械板块仍大幅好于沪深300指数。而具体到6家涉足机器人的公司来看，仅有上海机电在近13周跌幅要高于同期沪深300，其余的皆跑赢大势，其中机器人与瑞凌股份近52周涨幅70%和82%，表现亮眼。而今年年初，受控股股东上海电气集团资产整合传言，尤其是将其持有的发那科机器人资产注入上海机影响，上海机电股价在短短一个月内涨67%，但热点消退时又遇全国房地产开发投资增速持续下滑，引发市场对公司后续增长的担忧，以致公司股价出现连续的下滑，这也是近13周公司股价表现弱于机械板块及沪深300的主要因素。但上海机电的基本面并没发生根本的改变，后续维保业务的快增长也将对冲房地产景气下滑的影响，而机器人业务也有望依托日本博纳的优势，短期内取得突破。 

      估值方面来看，由于6家公司主营处于不同的细分行业，PE出现明显的分化，其中机器人的PE达67倍，已高于过往中位的60倍，对应的PEG也达1.46，股价已较充分反应公司的估值。PE最低的为上海机电仅14倍，对应的PEG仅为0.55，未充分反应公司的成长性，未来估值有上移的空间。 

六、行业小结 

      机器人产业在未来较长的时间里仍将会是市场追捧的热点，其中会有不少好的投资机会，投资者需仔细甄别。我们推荐机器人和上海机电。机器人是行业的龙头企，如公司的杭州“光电园”和沈阳“智慧园”能在今年三季度顺利投产，公司产能瓶颈将得以突破，后续保持较高的增速是大概率事件，不过目前公司估值已较为充分，投资者需耐心等待机会。而上海机电经营一直较为稳健，业绩相对有保障，而与全球最大的减速器巨头日本博纳合作，有助于公司机器人业务快速打开局面，将成为公司快速增长的重要因素。

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