紫金矿业：数度劫波，价值仍在

      拜金和铜价格持续快速上扬之赐，家大业大的紫金矿业和陈景河似乎已有惊无险的度过了去年的“7.3”和“9.21”污染门事件。本来紫金山铜矿湿法厂仍处于停产整改状态，与之配合的紫金山金矿也已采取限产措施，今年1季度公司金和铜产销量均有不同程度下降，但在金和铜价格分别同比上涨21%和22%的情况下，公司依然顺风顺水，实现销售收入74.63亿元，经营性净利润13.9亿元，分别同比增长18.24%和7.19%。所得税率上升是利润增幅低于营收增幅的主要原因。在金价高位运行的庇护下，预计今年上半年的整体业绩，也应不俗。

黄金生产全国第一，矿铜第二 
      公司是一家以黄金及有色金属矿产资源勘查和开发为主的大型矿业集团，其控股公司分布在全国二十多个省区和海外8个国家，是中国最大的黄金生产企业、第二大矿产铜生产企业，金和铜业务的主营占比分别为63.73%和13.73%。公司矿产金2010年产量为29.18吨，其核心矿山紫金山金矿是国内单体矿山采选规模、产量最大的黄金矿山。 

金铜价格维持高位，矿铜产量稳步增长 
      公司过半业绩来自黄金业务，生产的黄金分为加工金和矿产金两种。加工金方面，今年1-3月产量同比下降11.16%至9.92吨，由于金价上升，销售收入同比增长9.97%至29.42亿元。公司2011年加工金计划产量为32.81吨，同比减少17.76%，但由于毛利率极低在1%以下，加工金产销量变动对实际利润影响很小。矿产金方面，今年1-3月矿产金产量（金属量，下同）6.1吨，同比减少5.5%，克金成本同比上升23.8%至82.17元，但由于同期售价同比上升21.55%至292.46元，毛利率仅同比略降0.51个百分点至71.9%。2011年公司有贵州太平洞金矿技改和塔吉克斯坦ZGC金矿技改等项目逐步投产，计划矿产金产量较去年同比略增2%至29.76吨。长期来看，黄金价格上涨的两大基础（货币贬值和通货膨胀）仍将长期存在，黄金价格有望维持高位震荡。 
      铜产品是公司第二大业务，今年1-3月铜产量同比减少5.79%至1.99万吨。其中，作为主要利润来源的矿产铜产量1.96万吨，同比增长3.48%，吨铜成本同比上升15.74%至1.28万元，但由于同期售价同比上升20.86%至5.37万元，毛利率同比略升1.05个百分点至76.18%。公司2011年计划铜产量8.78万吨，较2010年的9.03万吨有所下滑。公司有上杭铜冶炼、多宝山铜矿等项目在建，预计将陆续在今年年底至明年投产，届时将增加矿产铜产量约5万吨。

市场预期及估值 
      市场预期紫金矿业在未来两三年盈利可达到18%的年复合增长。以最新股价（5.51元）计算，目前PE为20倍，低于27倍的过往中位水平，PS和PB则接近处于过去几年的最低位，安全边际颇大。 
      紫金矿业在君亮估值系统中被归为价值股，成长动能排名为1，安全性略低为2，股价处于君亮估值JW4点股票图谱的B点位置。欲知其合理估值买入价和预期目标股价区间，请参见《股票估值500•个股报告》26期中的紫金矿业个股报告。

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