北新建材(000786)：Q3石膏板销量承压 新规利好央企防水龙头

事件：2022 年10 月26 日，公司发布2022 年三季报，报告期内实现营收和归母净利润分别为153.1 和23.44 亿，分别同比-3.87%和-13.91%，实现扣非归母净利润22.53 亿，同比-15.47%。基本每股收益1.39 元。其中Q3 营收49.37 亿元，同比-14.84%，归母净利润7.08 亿元，同比-20.1%。

　　Q3高温天气、疫情和地产需求下滑压力下，石膏板销量承压。22Q3南方地区高温天气频发叠加疫情点状爆发导致封控，石膏板室内装修受到较大影响，同时地产整体需求依然处在下滑态势之中，统计局9月地产竣工累计同比增速为-19.9%，我们预计Q3公司石膏板销量同比出现双位数下滑。

　　Q3石膏板价格环比有韧性，充分体现定价力。从成本端看，石膏板主要成本项煤炭价格同比涨幅明显，以秦皇岛5500K动力煤平仓价为例，22Q1-3分别同比+24.48%、+18.87%和+5.18%；护面纸价格Q3环比Q2虽有回落，但预计高价库存尚未消耗完毕，总的看公司石膏板业务成本端Q3仍在高位，但毛利率同比+0.94pct，我们预计是成本端压力下高市占带来的强定价力继续彰显，石膏板均价同比应有明显提升。

　　持续加强龙骨“翼”与石膏板协同配套，龙骨收入增速料快于行业。轻钢龙骨与石膏板使用场景相同，在销售端具备强协同性，22年初以来，石膏板在地产需求下滑的影响下销量承压，但公司积极内部挖潜，持续加强龙骨与石膏板销售配套率的考核，在遍布全国的密集渠道优势下，预计龙骨收入依靠配套率的提升收入增速好于石膏板主业。龙骨市场集中度低，特别是21年以来原材料价格上涨和需求下滑双重挤压下小企业经营承压，公司凭借优势渠道网络、规模化抗风险能力和内部挖潜销售协同，龙骨收入增速预计快于同业，市占率应有进一步提升。

　　防水“翼”盈利短暂承压，防水新规落地利好央企防水龙头。结合东方雨虹、科顺股份等防水龙头企业已披露的业绩情况来看，我们预计22Q3 公司防水业务仍面临收入和成本端的双重挤压，盈利短期面临较大压力。10 月24 日住建部正式发布的防水新规大幅提升了防水设计工作年限、细化和量化了各级防水设防标准，保障了标准的实际落地力度，防水行业将面临更严更细的强制性国家标准。在设计工作年限提升，标准细化强化的背景下，将推动下游建筑物甲方客户更加注重防水材料企业的产品品质和品牌，有利于产品品质和品牌力更强的龙头企业。目前防水行业在原材料价格上涨、地产需求下滑影响下行业盈利承压，新规的出台将加速行业中小企业出清，行业竞争格局将得到优化。公司在底部坚持推进防水“翼”布局，作为行业少有的央企防水企业，利用平台优势不断将优质民营防水企业纳入自身业务　　板块，继2019 年进入行业，后历经三年时间成为行业前三后，防水新规的出台，或将推动公司凭借央企信用和品牌背书获得下游客户的优先选择，市占进一步提升可期。

　　北新建材观点重申：公司是石膏板行业龙头，国内制造业的极致典范，未来仍具备较强的成长性。核心看点在于：1）石膏板低成本和高定价权优势凸显，高端化提升盈利。公司成本优势和高定价权领先行业，截至2021 年末产能33.58 亿平，中长期目标50 亿平，成本优势和定价权将进一步巩固。随着龙牌、泰山牌等中高端产品占比提升，产品价格以及毛利率中枢将稳中有升；2）轻钢龙骨和石膏砂浆发挥强协同效应快速增长；3）防水和涂料业务成长空间大，扩张速度快，防水新规出台加速行业出清，推动行业扩容，利好龙头份额提升；4）2021 年以来董事会和高管层出现积极变化，优质经营理念将得到传承和再出发，公司迈入新一轮成长。

　　盈利预测：鉴于Q3高温影响装修需求和地产竣工下滑对公司石膏板主业造成影响，我们下调盈利预测，预计公司22、23年归母净利润32.5亿、37.7亿（前值37亿、44亿），对应当前股价的22和23年PE分别为13、11倍。公司盈利及估值均有提升空间，维持“买入”评级。

　　风险提示：下游行业需求大幅下滑；石膏板价格大幅下跌；产品中高端化不及预期；海外拓展不及预期；龙骨、防水、涂料等业务拓展不及预期；防水新规落地进度不及预期。

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