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嘉事堂:估值优势明显,可长期关注

文章来源:股票估值网 吴君亮及分析师团队2019-03-14成为付费会员|欢迎免费试用
       目前市场行业进入调整阶段,涨幅较大“妖股“面临大幅下挫的风险,而前期涨幅较小且业绩优秀的个股或成为市场关注的热点,嘉事堂便是其中值得关注的个股之一。嘉事堂是我们长期跟踪研究的股票,它的安全和成长评级均处于最为优秀的五星,而我们跟踪研究嘉事堂有20个季度,读者可查看其最新报告。2018年公司股价累计下跌44.19%,2019年年初至今(2019-3-15)股价累计上涨21.11%。我们预计公司未来成长动力仍然较为充足,而估值却相对比较便宜。2018年全年公司实现营收179.6亿元、扣非后净利润3.24亿元,分别同比增长26.13%和22.72%。业绩仍保持较快增长,未来股价仍有一定增长空间。

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      (嘉事堂前身是1997年成立的嘉事实业有限责任公司,2010年上市。公司主营医药批发、医药连锁和医药物流,公司是北京地区五家基药配送企业之一,在北京二三级以上医院开户率达95%以上,2017年公司在北京阳光采购、两票制试行药品配送产品名列全北京第4位,此外公司全国3大医疗器械耗材分销企业之一(另外两家为瑞康医药九州通)。2018年公司批发业务、医药连锁和医药物流营收占比分别为98.17%、0.96%和0.87%。控股股东:中国青年实业发展总公司,持股16.72%;董事长:续文利;总经理:许帅(持有46.15万股);员工:2587人。地址:北京市海淀区昆明湖南路11号)

      1、A股医药分销板块估值整体受压,修复需要业绩催化。近年来,A股医药分销板块表现低迷,根据申万三级行业数据,过去一年医药商业(包括医药分销和医药零售)指数下跌了15.88%,在所有医药细分领域表现最差,跑输整体医药指数10.28个百分点。从过往数据来看,医药商业相对医药生物全行业的估值溢价率最低为25%,在牛市时估值溢价率会上升至50%左右,目前A股医药商业相对医药生物的估值溢价率为-45%,比2007年最低时还低20%,而医药分销企业估值更低,目前A股医药分销企业动态市盈率中位值仅为17.8倍,处于历史最低水平。造成医药分销公司估值受压的原因主要有两方面:一是随着两票制的全面实施,医药分销企业业绩面临压力,2017年我国规模以上医药流通企业销售额同比增速仅8.8%,较2016年放缓近2个百分点,但截止2017年我国调拨业务(分销企业批发给另外一个分销企业的业务)规模仍达7200亿元,占整体流通市场的45.1%,两票制旨在取消调拨业务,未来医药分销企业仍面临较大的市场萎缩压力。二是近年融资成本上升给医药分销企业造成较大财务负担,医药分销企业由于资产周转较慢(主要是下游应收账款),需要对外大量筹措资金,而当货币政策收紧时,融资成本上升会侵害公司利润,以嘉事堂为例,2015-18年公司利息支出分别为7860万、8103万、11040万和19009万元,对应的利息率分别为6.15%、5.06%、4.89%和6.19%,2018年公司利率上升明显。整体上看,A股医药分销企业估值受压是因为市场对企业业绩存在疑虑,未来估值要修复还需要良好的业绩表现来作催化剂。

      2、药品分销:北京市场是利润中心,四川市场贡献营收增量。根据公司披露的子公司业绩统计,我们测算2018年公司药品分销业务实现营收66.32亿元、归母净利润1.09亿元,分别同比增长12.12%和53.8%。其中北京地区的药品分销实现营收46.81亿元,归母净利润0.92亿元,分别同比增长1%和55.6%,北京药品分销市场竞争格局稳定,国药股份、科园信海(上海医药)和华润医药牢牢占据头部位置(合计市场占有率在60%以上),公司在北京市场的扩张空间已不大,但北京是公司药品分销的主要利润来源,2018年随着公司经营效率的提升以及和首钢医院药品合作GPO(集中采购)等模式推行,北京市场利润率得到大幅提升,未来北京仍将是公司的现金牛市场。省外市场(特别是四川市场)是公司药品分销业务营收增长的主要来源,2018年公司收购的四川蓉锦医药实现营收13.21亿元,同比增长高达137.5%,贡献了公司药品分销的几乎全部营收增量,目前四川医药分销市场竞争格局良好(集中度相对较低),此外2018年公司还完成了对辽宁子公司的增资,未来省外市场发展值得关注。

      市场预期2019年全年的每股收益大约在1.52元,对应周四(2019-3-14)收盘价17.5元,PE为12倍。公司未来成长动能仍然较为充沛,市场预期嘉事堂2020/21两年的EPS分别为:1.75/2.00元。今年至今(2019-3-14)公司股价增长21.11%。过往来看,嘉事堂的股价大部分时间都是在上一年每股盈利的25-50倍之间滑动。以目前12倍左右的PE来看,估值处于偏低位置。

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