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家电“新常态”,智能新篇章

———6家家用电器行业上市公司综合分析

文章来源:股票估值网 刘悠悠2015-02-13成为付费会员|欢迎免费试用

      补贴政策退出,家电普及率提高,房地产销售持续低迷,在此背景下,2014年国内家电行业整体销售从中高速增长向低速增长换挡。我们认为,一个转型的阵痛期可能难免,但它不会一蹶不起,随着智能化家电的开发和普及,家电行业仍有机会谱出新篇章,这个行业当中的优秀公司仍有很好的机会。

      从2014年三季报数据看,申万28个一级行业中家电行业营业收入较13年同期增长9.53%,增长率收窄了3个百分点,归属母公司净利润同比增长32.12%,也较上年同期的37.64%收窄5.5个百分点。分季度来看,2014年上半年净利润表现良好超上年同期,但三季度拖累均值较为严重。从单季来看,2014年前三季度净利润同比增速依次为49.79%、36.07%和19.5%,逐季放缓。

      当前家电产品国内普及率已经较高。但是国内家电产品在功能性、智能化、节能环保等方面仍有较大提升空间,特别是智能家居方面的发展仍是方兴未艾。2014年可谓是智能家居元年,随着苹果、谷歌、BAT等国际巨头加速布局,智慧家居受到市场广泛关注及热烈追捧,智能家居是家电行业未来发展的蓝海,空气净化器、净水器等生活电器也开始受到日益增多的消费者的青睐,家电行业的成长空间也有望再次被打开,市场预计2015年整个生活家电市场销售额将有望达到1050亿元左右,同比增长13%,未来的成长空间仍然值得期待。

一、评述范围

      本站收录的上市家用电器企业共有6家,分别是美菱电器格力电器苏泊尔华帝股份三花股份青岛海尔。这6个公司成长动能和安全稳定指数、股价所处JW4点区位及预期股价区间详见下表:



      从上表可以看出,6家公司安全稳定系数都为2号。而除美菱电器成长动能指数为2号外,其他5家公司成长动能指数皆为最好的1号,可以看出目前各家公司发展仍然较好。而美菱由上期1号下降至2号,主要是受冰箱行业在前期政策刺激下需求透支严重,公司难以独善其身,冰箱内销依旧呈现颓势,营收有所下降。同时国庆期间空调龙头大幅降价,行业竞争进一步加剧,四季度空调业务内销压力较大,公司盈利能力及市场份额都有可能下降。估值方面,目前格力电器处于较高的C点位置,估值较为充分,投资者需注意谨慎以待。其余5家公司都处于B点位置,在较为合理的买入区域,投资者可适当关注。

二、行业背景分析

      家用电器行业具体细分为白色家电、黑色家电和小家电。具体来看,白色家电涵盖洗衣机、空调、电冰箱等,主要是减轻使用者劳动强度、改善生活水平的产品,代表企业主要是美的集团格力电器青岛海尔;黑色家电主要指电视机、音响等,是提供休闲娱乐的产品,代表企业有TCL、四川长虹;小家电泛指电饭锅、微波炉、饮水机等产品,代表企业是苏泊尔

      1、增速放缓,2015年或会有回升机会

      传统四大家电包括:空调、冰箱、洗衣机和彩电。根据产业在线的统计,2014年1-11月,国内空调实现产量10926万台,销量10866万台,同比增速分别为8.3%和5.1%。其中,内销6507万台,同比上升13.3%;出口4359万台,同比下降5.1%。而2014年1-11月,国内冰箱行业实现产量7056万台,销量7110万台,同比增速分别为-0.6%和-0.5%。其中,内销4974万台,同比下降4.4%;出口2137万台,同比上升9.8%。由于前期政策透支效应,冰箱内销开始下滑,不过出口仍保持稳定增长。洗衣机方面,2014年1-11月国内洗衣机实现产量5155万台,同比下降0.8%;销量5138万台,同比上升0.7%。其中,内销3429万台,同比下降0.2%;出口1709万台,同比上升2.5%,带动销售正增长。洗衣机内销度过了2010年前后的高速增长期后,最近几年增速有所波动,表现好于冰箱,但弱于空调,2015年受益于城镇化推进、农村居民继续普及和较低的基数,内销表现有望回升。出口有所波动,长期看我们认为出口规模仍存扩张空间。彩电方面,2014 年 1 -1 1 月,国内LCD电视实现产量11197万台,销量10918万台,同比增速分别为13.2%和11.1%。其中,内销4394万台,同比下降4.2%;出口6524台,同比增长24.5%。

      我们预计房地产是影响家电销量增长的短期因素。受限购令等政策影响,国内房地产的销售增速从2013年二季度开始回落,2014年2月起负同比增长。不过由于整体经济下行压力加大,2014年9月政府开始进一步放松房地产信贷,限购令开始放宽。而2014年12月单月30大中城市住宅销售面积单月同比增长28%,显示一二线城市住宅需求依然旺盛,对家电产品的影响会逐渐趋于正面。同时农村居民收入水平提升,农村家电普及仍会继续进行。在三、四线市场受益于农村城镇化的推动,家电产品的市场增速有望高于一、二线城市。

      2、价格战从黑电蔓延至空调,移动端布局强化电商渠道

      由于需求的不足,以及新的进入者搅局,使得传统家电厂商面临较大的生存压力。从彩电行业来看,由于国内厂商前5位的海信、创维、TCL、长虹、康佳在市场份额方面差距不大,因此当有厂商希望通过降价来获得更多的市场份额时,其他厂商不得不降价应战。同时在智能化过程中,互联网企业纷纷进入这个潜力巨大的市场,在没有渠道优势的情况下,乐视、小米等采取超低价的销售策略吸引客户,并且他们并不寄希望通过硬件赚钱,而是通过彩电打造完善的智能平台生态圈,通过平台获利,导致前期通过低价销售彩电圈定大量用户,拉低了彩电行业的销售价格。此外,黑电厂商纷纷进入智能家居,希望通过完善的布局增添自身竞争力,导致海信、 TCL、创维纷纷扩建白电产能,希望构建完整的智能家居平台,作为白电行业的新进入者,低价是他们快速获取用户的重要手段,将战火延续到白电行业。虽然白电的行业集中度较高,但受库存较高、销售量下滑、天气等因素影响,白电厂商也开始降价,并布局电商渠道。

      不过由于家电厂商只是被动的去布局电商渠道,因此对电商渠道的掌控力度较低。目前家电厂商主要通过与天猫、京东、苏宁合作方式布局线上渠道。但随着智能手机、平板电脑等随身电子产品的普及和移动互联网的高速发展,网购市场向移动端转移,这也给家电厂商带来新的机会,家电厂商通过微信商城和APP开发加大电商布局力度,目前 TCL、海信科龙等家电厂商均搭建了自己的微信商城。

      3、智能家居开启新的蓝海

      自2014年初Google以32亿美金收购Nest,以及在CES展上智能家居的大放异彩,智能家居正式进入大众眼帘,国际巨头纷纷布局,而国内家电厂商海尔、美的等也开始重点布局。国内厂商的进入,主要是看重其未来发展的潜力,以及传统家电销售乏力所致。那么智能家居到底是什么?智能家居是指是以住宅为平台,将家居生活有关的设施进行集成,构建高效的住宅设施与家庭日程事务的管理系统,提升家居安全性、便利性、舒适性、艺术性,并实现环保节能的居住环境。


      从智能家居国内外至今的发展历程和近期动向来看,同时从市场参与企业进入家庭战略角度出发,我们将智能家居这片蓝海划分为“金字塔”型结构:首先,位于最底层、做为承担一切想象空间载体的是智能单品,如Nest;其次,居于中间的是一体化智能家居解决方案,如Crestron、Control4等系统集成商;最后,位于金字塔顶端、最有价值和发展前景的是智能家居平台生态链,其可以对不同来源的智能硬件进行整合。

      从上述中可以看出,智能家居是一个跨域的产物,传统家电企业和互联网企业都在积极介入。同时由于家电厂商和互联网企业在智能家居上优势在不同领域,如家电龙头厂商发挥产品制造优势,在空调、冰箱、洗衣机、厨卫领域掌握主动权。互联网厂商发挥技术优势、用户优势,在彩电、摄像头、路由器、灯泡、音响、插座等领域掌握主动权。目前行业内已经形成了类似的战略联盟,美的与阿里云达成云端战略合,海尔与百度云、苹果homekit合作,长虹协同IBM的大数据与分析能力及文思海辉的软件服务能力,TCL联手思科打造商用云服务平台。此外,根据奥维咨询的预测,智能空调、智能冰箱、智能洗衣机在未来的5年其渗透率可以上升至50%左右,未来发展空间巨大。

      4、生活家电开始起航

      近几年,随着生活水平的提升,身体健康越发受到人们的重视。同时国内空气、食品、饮用水问题频发,使得空气净化器、净水器等为代表的生活家电进入市场的眼帘。加入互联网的普及和电商渠道的快速发展,线上家电销售高峰为生活电器市场发展带来更大的机遇。根据产业在线统计,2014年1-10月空气净化器销量大1000.9万台,同比增长30.6%,不过其大部分销售以出口为主,国内普及率不足1%,可见未来国内空气净化器市场发展空间巨大。同时由于空气净化器产业链较为成熟,整体生产环节无较高的门槛,使得参与者较多,特别是2014年互联网公司如小米等发布售价仅899元的空气净化器,使得目前行业竞争愈发激烈。

      净水器市场也同样如此,由于门槛较低,行业的参与者快速增多,国内各大家电厂商和互联网公司都迅速参与其中。据产业在线统计,2014年1-10月净水器销售962万台,同比增长27%。净水设备前10月零售额同比增长72.1%。由于国内水污染事故频发,据不完全统计近几年每年我国关于水污染事故都在1700起以上,高密度的水污染事件给人们的饮用水安全造成较大的威胁。市场预计2015年净水器将继续高增长态势。

      在我们所覆盖的6家家电上市公司中,苏泊尔作为国内小家电的领先品牌,凭借其大股票SEB在生活电器领域较为成熟的产品技术,部分生活电器(如电熨斗、吸尘器等)新品即将推出,预计已处于备货阶段,同时未来公司有望承接来自于SEB生活电器代工业务,未来持续稳健成长较为可期。

三、盈利趋势分析

      下图为家用电器公司季度业绩汇总表。可以看出2013年上半年家用电器行业增速有所放缓,预计主要是受家电下乡、节能补贴等政策到期后,家电产品销售放缓所致。同时可以看出2014年以来期间费用率逐季增长,预计主要是智能家居及电商渠道的布局影响,各家家电企业增加了研究费用及销售费用的支出大幅增加所致。净利润方面,14Y1Q净利润大幅增长,除了上年同期基数较低的因素影响外,白色家电主要原材料钢、铜、铝的价格持续下跌,也使白电企业的盈利能力一直维持在较高水平。而从14Y2Q、3Q的营收和净利润同比增速放缓也可以看出,受天气、政策及房地产的影响,家电企业经营压力有所增长。


从营业收入及净利润两项指标看,格力电器青岛海尔两家体量较大。其中格力主要生产空调产品,随着近年原材料价格的持续下降以及高端产品占比提升,使得其净利润持续保持较快增速。但2014年三季度由于库存压力较大及市场竞争加剧的情况下,“十一”黄金周期间公司展开促销,拉起空调价格战。不过由于公司空调产品的零售价普遍高于行业15%至20%,从下表也可以看出,公司毛利率水平高于拥有空调业务的美菱电器青岛海尔,降价空间相对较大。降价可以帮助公司消化库存提升业绩,同时也有助于提升市场份额。

      而青岛海尔则是白色家电的领头羊,其“海尔”品牌是世界白色家电第一品牌。在洗衣机、冰箱、洗衣机、热水器均有不错的市场占有率。海尔2014年三季度营收基本与去年持平,主要是三季度完成章丘电机和特种电器的股权转让,上述两家公司不再纳入合并报表,导致三季度口径发生变化。不过同时公司宣布收购关联方分别持有的海尔冰箱25%股权、特种电冰箱25%股权,空调电子25%股权以及特种电冰柜41.55%的股权,该部分权益在2013年的少数股东损益约为2.12亿元,而上述标的股权的评估价值合计为20.05亿元,而公司与交易对方协商确定,本次交易价格为19.05亿元对应标的2013年净利润的9.44倍PE。收购完成后,四家子公司将成为公司全资子公司,增强整体运作效率,同时增厚公司业绩。


      下表为家电行业年度业绩汇总表。由表上数据可以看出,在经过前几年的高速发展,家电行业增速开始放缓,特别是从2014年下半年开始,市场认为家电行业过去几十年依靠普及性的销售驱动时代已经结束,家电行业可能会开始进入较为平稳发展的“新常态”时期,我们认为未来市场将更多依赖产业升级及完善的布局来带动增长。同时价格偏低、技术壁垒较低以及国内普及性相对较低的小家电或会仍能保持高速发展态势,特别是其中的厨电及生活电器。生活电器我们上文中已经有所提及。而厨电却在传统四大件的寒冬期,仍然发光发热,我们预计这主要得益于高端化产品结构优化以及三、四线市场扩容所致。相较于其它大品类家电,厨电的拥有量处亍较低水平,尤其是农村2012年的每百户拥有量仅14.69台,而虽然近两年渠道快速下沉,但市场预期2014年每百户拥有量依然超不过20台。目前来看,老板主动的渠道下沉还是华帝存量的三四级市场完备布局都将充分受益于三四级厨电市场的扩容。

      其中,华帝股份作为中低端市场的厨卫龙头,将继续实行“华帝”和“百得”双品牌运作策略,“华帝”品牌定位于中高端,加大网购等新兴渠道和房地产渠道方面的拓展。“百得”品牌定位于中低端,除保持二线品牌的领先地位,继续深耕三、四线市场,加速覆盖三级县级市场。同时由于历史股权结构带来的治理问题,公司在过去两年经营层面出现较大波折。目前公司新总裁上任以及潘系入选第一、第二副总裁后,新的管理团队已基本成型,公司治理结构有望得到进一步的改善,有利于公司加速业务整合,以及渠道和关联交易管理改善,提升整体盈利能力。前三季度公司综合毛利率为35.79%,同比增长1.25个百分点。毛利率提高,主要是公司产品结构优化,中高端产品占比提升,同时较高毛利率的电商渠道销售占比进一步提升。


      6家家电公司中,三花股份立足于制冷、空调控制元器件行业,主要为空调、冰箱等制冷设备厂家提供制冷控制元器件,属于白色家电上游企业,主导产品四通阀的全球市场占有率超过50%,并已成功解决电子膨胀阀和电磁阀产品的技术壁垒,具备成本控制等优势。现已成为松下、LG、三星、格力、美的、海尔等世界著名厂商的战略供应方和合作伙伴。目前国内空调销量中变频空调占比接近60%,但一二级高能效变频空调占比仅20%左右,受益于能效新标准实施和行业节能升级导向,高能效空调提升空间很大,电子膨胀阀等节能阀将是标配,公司在该领域基本处于龙头垄断地位,有望充分受益。同时2014年前三季度公司内销平稳,海外业务企稳回升,预计分别同比增长10%和15%左右。


四、证券市场表现及估值

      2015年2月10日,沪深300收于3406.88点,家用电器概念板块指数收于1458.02点。受益于2014年10月沪港通及央行降息等利好消息的刺激,A股市场在去年四季度掀起一波牛市,沪深300和家用电器指数皆在近期快速增长。由于本轮牛市属于资金推动型,随着进入2015年国内经济增速持续下行,证监会加强两融市场的监管,资金面的推动力度放缓,加上新股的密集发行以及春节的临近,大盘近期重回横盘震荡轨道,在3100-3400点大幅震荡。不过从下表中也可以看出,受益于智能家居等题材的支撑,家用电器板块的市场表现仍旧稳中有升。


      细看6家公司的市场表现,格力电器不论是过去52周,还是过去的13周和近段时间,股价表现一直位于前列,属于板块的领涨龙头。值得注意的是,经过去年4季度以来的快速攀升,近期6家公司的股价均有所回调,获利盘回吐压力或是调整的主要原因。估值方面,业内公司的估值水平都相对偏低,相对于未来三年均在17%以上的业绩年复合增长,6家公司的PEG均不超过1,其中格力电器华帝股份美菱电器PE为10倍、18倍和15倍,对应的PEG仅为0.45、0.58和0.64,投资者可以重点关注。


五、重点公司点评

      青岛海尔:公司主要从事白色家电研发、生产和销售,其“海尔”品牌是世界白色家电第一品牌。2013年海尔再次蝉联全球大型家电第一品牌,全球品牌零售量份额占比达到9.7%。公司进一步优化自身业务,出售章丘电机和特种电器的股权,收购海尔冰箱25%股权、特种电冰箱25%股权,空调电子25%股权以及特种电冰柜41.55%的股权。收购完成后,四家子公司将成为公司全资子公司,增强整体运作效率,同时增厚公司业绩。此外,公司建立股票回购的长效机制,回购股份可依法注销,或作为股权激励计划、员工持股计划的股份来源,这彰显公司对未来经营的信心,同时有助于增强投资者对公司的信心。

      华帝股份:公司是主要从事燃气用具、厨房用具、家用电器生产和销售,目前公司已形成灶具、热水器、抽油烟机、消毒柜、橱柜等系列产品为主的500多个产品,其燃气灶具为中国灶具领导品牌,连续9年中国产销量第一。公司实现双品牌策略。“华帝”品牌定位于中高端,加大网购等新兴渠道和房地产渠道方面的拓展。“百得”品牌定位于中低端,除保持二线品牌的领先地位,继续深耕三、四线市场,加速覆盖三级县级市场。由于历史股权结构带来的治理问题,公司在过去两年经营层面出现较大波折。目前公司新总裁上任以及潘系入选第一、第二副总裁后,新的管理团队已基本成型,公司治理结构有望得到进一步的改善,有利于公司加速业务整合,以及渠道和关联交易管理改善,提升整体盈利能力。

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